중복상장 가이드라인 발표 우려한다. 일반주주의 과반동의 도입하라.
금융위원회와 한국거래소는 2026년 7월 6일 중복상장 가이드라인을 발표하였다. 중복상장을 원칙적으로 금지하고 모회사 이사회에 주주보호 의무를 부과한 것은 일반주주 보호를 위한 진일보로 평가한다. 다만 우리 포럼은 다음과 같은 점에서 우려를 표한다. 발표 내용대로라면 K증시 양극화를 심화할 수 있기에 즉각적인 수정과 보완이 필요하다.
<3%룰 관련>
중복상장 가이드라인은 모회사 일반주주 보호 노력을 판단하는 기준으로 상법상 3%룰에 따른 주주동의를 받을 것을 권고한다고 발표하였다. 일반주주 과반동의(MoM, Majority of Minority)는 주주충실의무 가이드라인(법무부)이 주주평등원칙에 반하는 측면이 있다고 말한 점 고려하였다는 것이다. 그러나 3%룰은 아래와 같은 문제가 있으므로 3%룰 도입을 재고하고 일반주주 과반동의 절차 도입하라.
첫째, 중복상장은 지배주주와 일반주주의 이해가 충돌하는 대표적 상황이기에 일반주주 보호가 중요한데, 중복상장 가이드라인에 따르면 보호대상인 일반주주도 도리어 3% 이내로 의결권이 제한되는 결과가 발생한다.
둘째, 3% 의결권 제한에 따라 가장 큰 손해를 보는 주주는 다수 상장기업에서 3% 이상의 지분을 보유한 국민연금이다. 결국 모든 국민들에게 손해가 돌아간다.
셋째, 3%룰은 일반주주를 파편화시키는 문제가 있다. 지배주주와 이해충돌 상황에서 일반주주의 손해는 일반주주 전체에 분산되어 집단행동문제, 무임승차의 문제가 발생한다. 이를 해결하는 방법은 3% 이상 보유한 주주를 중심으로 감시비용 대비 편익이 커지도록 제도를 설계하는 것인데, 중복상장 가이드라인은 거꾸로 제도를 설계했다. 가이드라인대로면 일부 주주가 3% 이상 지분을 추가 취득해 스스로 감시비용을 부담하려 해도 표결에는 영향을 미칠 수 없게 되었다.
넷째, 주주평등원칙을 이유로 일반주주의 과반동의를 배척한 것은 모순적이다. 3%룰이야말로 주주평등원칙의 예외이며, 이해충돌이 없는 주주까지 일률적으로 제한한다는 점에서 이해관계인만 배제하는 일반주주 과반동의보다 평등 제한의 폭이 넓다. 일반주주 과반동의는 주주의 비례적 이익 보호를 위해 미국 등 다수 국가가 도입한 보편적 제도다.
<기타 사항>
중복상장 가이드라인의 기타 세부적 내용 중에서도 몇 가지 문제 발견된다. 우선, 전자투표 허용과 무관하게 발행주식총수의 1/4 찬성으로 의결하도록 한 것은 타당하나, 이 경우 지배주주는 아예 전자투표를 도입하지 않고 찬성 주주만을 대상으로 선별적으로 위임장을 받으려는 유인을 갖게 되는 반면, 반대 주주의 감시비용은 상승한다. 전자투표는 감시비용을 낮추는 필수적 수단이므로 일반주주 동의 시 전자투표를 의무화해야 한다.
또한, 절차를 과도하게 차등, 세분화하여 회피와 예외 적용의 가능성이 높아졌다. 예를 들어 물적분할 중복상장과 다른 방식의 중복상장을 구분하면, 기업은 영업양도, 현물출자를 통해 주주보호 노력을 회피할 수 있다. 가이드라인은 인수한 기업을 중복상장 하는 경우 기준을 완화했는데, 인수 역시 모회사의 자금이 지출된 것이고, 이해충돌 상황이 발생하는 것 역시 마찬가지다. 모회사의 일반주주에게 이익이 되는 상황에서 모회사 일반주주가 반대할 가능성은 극히 낮으므로 과도하게 기교적인 제도설계를 지양하고 일관된 기준으로 모회사 일반주주를 보호해야 한다.
나아가 가이드라인은 특별위원회에 대해 독립이사가 위원장을 맡거나 독립이사·외부전문가가 위원의 3분의 2 이상이면 족하다고 하나, 형식 요건만으로는 부족하다. 대부분의 기업에 지배주주가 존재하고 독립이사 선임 자체가 지배주주에 의해 좌우되는 현실을 고려하면, 위원 전원을 독립이사로 구성하는 것을 원칙으로 한다. 특히, 상법 제542조의8 제2항의 형식적 자격요건을 갖춘다고 하더라도 결국 회사가 선임 주체인 외부전문가는 악용 가능성이 높다. 개별 사안 마다 해당 독립이사의 실질적 독립성을 엄격히 심사해야 한다.
<결어>
가이드라인대로라면 K증시의 양극화가 더욱 심각해질 우려 있다. 우리나라 중복상장 비율은 전세계 최고이고, 이로 인한 디스카운트 정도도 심각하다. 우리나라의 중복상장 비율은 금융위원회 발표 수치에 의하더라도 11.2%로 압도적 1위이고 미국(0.05%)의 220배가 넘는다⑴ . 중복상장 모회사의 주가는 대부분 보유 상장 자회사, 관계회사 지분가치 대비 막대한 디스카운트가 발생한 상태다. 디스카운트의 존재는 모회사 일반주주가 충분히 보호받지 못하고 있다는 증거다.
K증시 양극화는 반도체, AI 관련 일부 사업회사로만 자금이 몰리는 문제인데, 이들 기업은 대부분 손자회사에 해당해 공정거래법상 증손회사 지분 요건에 따라 추가적인 중복상장 우려가 없다. 중복상장 가이드라인은 지주회사, 중간지주회사 및 중복상장 가능성 있는 자회사를 둔 모회사 주주를 충분히 보호하지 못함으로써 K양극화를 심화시키는 부작용도 낳을 수 있다. 일반주주 과반동의(MoM, Majority of Minority)를 도입하는 등 즉각적 수정 필요하다.
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⑴ 우리 포럼이 공정거래위원회 지정 대기업집단 소속 상장사를 대상으로 계열 상장사 간 보유지분 가치를 집계한 결과로는, 집단 전체 시가총액 대비 중복 비율이 22.34%에 달한다.
2026. 7. 6.
한국기업거버넌스포럼
회장 이남우
감사 심혜섭
pdf 파일 다운로드 : 중복상장 가이드라인 발표 우려한다. 일반주주의 과반동의 도입하라.
중복상장 가이드라인 발표 우려한다. 일반주주의 과반동의 도입하라.
금융위원회와 한국거래소는 2026년 7월 6일 중복상장 가이드라인을 발표하였다. 중복상장을 원칙적으로 금지하고 모회사 이사회에 주주보호 의무를 부과한 것은 일반주주 보호를 위한 진일보로 평가한다. 다만 우리 포럼은 다음과 같은 점에서 우려를 표한다. 발표 내용대로라면 K증시 양극화를 심화할 수 있기에 즉각적인 수정과 보완이 필요하다.
<3%룰 관련>
중복상장 가이드라인은 모회사 일반주주 보호 노력을 판단하는 기준으로 상법상 3%룰에 따른 주주동의를 받을 것을 권고한다고 발표하였다. 일반주주 과반동의(MoM, Majority of Minority)는 주주충실의무 가이드라인(법무부)이 주주평등원칙에 반하는 측면이 있다고 말한 점 고려하였다는 것이다. 그러나 3%룰은 아래와 같은 문제가 있으므로 3%룰 도입을 재고하고 일반주주 과반동의 절차 도입하라.
첫째, 중복상장은 지배주주와 일반주주의 이해가 충돌하는 대표적 상황이기에 일반주주 보호가 중요한데, 중복상장 가이드라인에 따르면 보호대상인 일반주주도 도리어 3% 이내로 의결권이 제한되는 결과가 발생한다.
둘째, 3% 의결권 제한에 따라 가장 큰 손해를 보는 주주는 다수 상장기업에서 3% 이상의 지분을 보유한 국민연금이다. 결국 모든 국민들에게 손해가 돌아간다.
셋째, 3%룰은 일반주주를 파편화시키는 문제가 있다. 지배주주와 이해충돌 상황에서 일반주주의 손해는 일반주주 전체에 분산되어 집단행동문제, 무임승차의 문제가 발생한다. 이를 해결하는 방법은 3% 이상 보유한 주주를 중심으로 감시비용 대비 편익이 커지도록 제도를 설계하는 것인데, 중복상장 가이드라인은 거꾸로 제도를 설계했다. 가이드라인대로면 일부 주주가 3% 이상 지분을 추가 취득해 스스로 감시비용을 부담하려 해도 표결에는 영향을 미칠 수 없게 되었다.
넷째, 주주평등원칙을 이유로 일반주주의 과반동의를 배척한 것은 모순적이다. 3%룰이야말로 주주평등원칙의 예외이며, 이해충돌이 없는 주주까지 일률적으로 제한한다는 점에서 이해관계인만 배제하는 일반주주 과반동의보다 평등 제한의 폭이 넓다. 일반주주 과반동의는 주주의 비례적 이익 보호를 위해 미국 등 다수 국가가 도입한 보편적 제도다.
<기타 사항>
중복상장 가이드라인의 기타 세부적 내용 중에서도 몇 가지 문제 발견된다. 우선, 전자투표 허용과 무관하게 발행주식총수의 1/4 찬성으로 의결하도록 한 것은 타당하나, 이 경우 지배주주는 아예 전자투표를 도입하지 않고 찬성 주주만을 대상으로 선별적으로 위임장을 받으려는 유인을 갖게 되는 반면, 반대 주주의 감시비용은 상승한다. 전자투표는 감시비용을 낮추는 필수적 수단이므로 일반주주 동의 시 전자투표를 의무화해야 한다.
또한, 절차를 과도하게 차등, 세분화하여 회피와 예외 적용의 가능성이 높아졌다. 예를 들어 물적분할 중복상장과 다른 방식의 중복상장을 구분하면, 기업은 영업양도, 현물출자를 통해 주주보호 노력을 회피할 수 있다. 가이드라인은 인수한 기업을 중복상장 하는 경우 기준을 완화했는데, 인수 역시 모회사의 자금이 지출된 것이고, 이해충돌 상황이 발생하는 것 역시 마찬가지다. 모회사의 일반주주에게 이익이 되는 상황에서 모회사 일반주주가 반대할 가능성은 극히 낮으므로 과도하게 기교적인 제도설계를 지양하고 일관된 기준으로 모회사 일반주주를 보호해야 한다.
나아가 가이드라인은 특별위원회에 대해 독립이사가 위원장을 맡거나 독립이사·외부전문가가 위원의 3분의 2 이상이면 족하다고 하나, 형식 요건만으로는 부족하다. 대부분의 기업에 지배주주가 존재하고 독립이사 선임 자체가 지배주주에 의해 좌우되는 현실을 고려하면, 위원 전원을 독립이사로 구성하는 것을 원칙으로 한다. 특히, 상법 제542조의8 제2항의 형식적 자격요건을 갖춘다고 하더라도 결국 회사가 선임 주체인 외부전문가는 악용 가능성이 높다. 개별 사안 마다 해당 독립이사의 실질적 독립성을 엄격히 심사해야 한다.
<결어>
가이드라인대로라면 K증시의 양극화가 더욱 심각해질 우려 있다. 우리나라 중복상장 비율은 전세계 최고이고, 이로 인한 디스카운트 정도도 심각하다. 우리나라의 중복상장 비율은 금융위원회 발표 수치에 의하더라도 11.2%로 압도적 1위이고 미국(0.05%)의 220배가 넘는다⑴ . 중복상장 모회사의 주가는 대부분 보유 상장 자회사, 관계회사 지분가치 대비 막대한 디스카운트가 발생한 상태다. 디스카운트의 존재는 모회사 일반주주가 충분히 보호받지 못하고 있다는 증거다.
K증시 양극화는 반도체, AI 관련 일부 사업회사로만 자금이 몰리는 문제인데, 이들 기업은 대부분 손자회사에 해당해 공정거래법상 증손회사 지분 요건에 따라 추가적인 중복상장 우려가 없다. 중복상장 가이드라인은 지주회사, 중간지주회사 및 중복상장 가능성 있는 자회사를 둔 모회사 주주를 충분히 보호하지 못함으로써 K양극화를 심화시키는 부작용도 낳을 수 있다. 일반주주 과반동의(MoM, Majority of Minority)를 도입하는 등 즉각적 수정 필요하다.
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⑴ 우리 포럼이 공정거래위원회 지정 대기업집단 소속 상장사를 대상으로 계열 상장사 간 보유지분 가치를 집계한 결과로는, 집단 전체 시가총액 대비 중복 비율이 22.34%에 달한다.
2026. 7. 6.
한국기업거버넌스포럼
회장 이남우
감사 심혜섭
pdf 파일 다운로드 : 중복상장 가이드라인 발표 우려한다. 일반주주의 과반동의 도입하라.